由于某些原因，被收購方的財務(wù)報表常不能準(zhǔn)確地反映其實際情況。收購方在進(jìn)行價格談判及做最后決策之前，必須對收購對象的資產(chǎn)及負(fù)債項目做全面的調(diào)查，以避免落入“財務(wù)陷阱”
　　收購兼并，是企業(yè)擴(kuò)張的重要形式之一。隨著中國經(jīng)濟(jì)市場化程度的提高，企業(yè)間的收購兼并活動日益活躍。有論者(Bruner, 2001)研究發(fā)現(xiàn)，1971年至2001年國際上發(fā)生的130個重要的并購中，盡管從買賣雙方總體價值來說，并購活動帶來了增量，但大多數(shù)收購方并沒有從交易中獲得預(yù)期的利益。盡管失敗的原因是多方面的，但收購方對于收購對象的情況了解不充分是其中重要的原因之一。企業(yè)購并不同于一般商品的交易，它牽涉到對于一個經(jīng)營實體的有形和無形資產(chǎn)價值的評估。企業(yè)并購活動最忌諱的是收購方在正式實施收購以前對收購對象的資產(chǎn)和負(fù)債沒有充分的了解，以至于沒能做出正確的估值，最終在交易中支付了過高的代價，甚至因此而背上了沉重的財務(wù)包袱。另外，對于收購對象情況的誤判，也影響到收購后的資產(chǎn)和經(jīng)營的整合。因此，在正式實施收購對象的調(diào)查中，對資產(chǎn)與負(fù)債情況的調(diào)查是最重要的工作之一，目的就是發(fā)現(xiàn)財務(wù)報表中沒有反映的財務(wù)陷阱，為收購價格的談判和確定，以及在做最后是否收購的決策中提供盡可能準(zhǔn)確的信息。

　　本文嘗試以筆者近年來在從事企業(yè)并購實務(wù)操作中碰到的若干案例，透析并購活動中體現(xiàn)在資本和負(fù)債項目上的一些財務(wù)陷阱形式，同時提出發(fā)現(xiàn)并防范財務(wù)陷阱的辦法。

　　財務(wù)陷阱及其主要類型

　　陷阱(Trap,pitfall),就是圈套或陰謀詭計的意思。在商業(yè)社會奉行“兵不厭詐”的哲學(xué)下，被收購方利用信息不對稱的有利條件，采取故意隱瞞或者“不披露”的手段令收購方無法了解到收購標(biāo)的中那些會降低價值的財務(wù)信息，從而達(dá)到成功出售并獲得較有利價格的好處。如果收購方在并購過程中對收購對象的企業(yè)財務(wù)報表的過分倚重，疏忽事前的資產(chǎn)與債務(wù)調(diào)查，就可能陷入財務(wù)陷阱。企業(yè)財務(wù)報表是收購方獲得有關(guān)收購對象信息的重要來源，以及進(jìn)行有關(guān)決策的重要依據(jù)。但是，財務(wù)報表本身由于種種原因存在很多可能產(chǎn)生誤導(dǎo)后果的缺陷，收購方必須對此有充分的思想準(zhǔn)備。收購方必須在最后定價談判時，至少在簽訂正式協(xié)議并辦理交割以前識穿這些陷阱，以便獲得較好的價格條件并做出正確的決策。

　　關(guān)于財務(wù)陷阱的種類及成因，有不少論者已經(jīng)做過研究總結(jié)，如張志宏(2005)、尹航等(2003)，綜合起來包括如下幾種：

　　資產(chǎn)的市場價值的變化使會計賬面價值無法反映公司實際價值；

　　會計政策所具有的可選擇性使企業(yè)價值的可比性降低；

　　財務(wù)報告不能反映期后事項及或有事項；

　　被收購方隱瞞重要合同從而令收購方承擔(dān)或有責(zé)任；

　　虛構(gòu)會計事項的欺詐行為。即公司通過偽造原始單據(jù)制造虛擬的資產(chǎn)或負(fù)債。

　　以上這些類型的財務(wù)陷阱可能在資產(chǎn)和負(fù)債項目上以多種形式存在。

　　短期投資項目的陷阱

　　短期投資項目包括可隨時套現(xiàn)的債券或流通性股票，被認(rèn)為是比較實在的現(xiàn)金資產(chǎn)項目。對于該項目的研究一般可以從財務(wù)報表報告期的價格與現(xiàn)價格進(jìn)行比較，對實際價值進(jìn)行大概的評估。不過，被收購對象(包括一些上市公司)在金融投資方面的違規(guī)操作活動，很可能在“短期投資”項目中制造了陷阱。因此，對于這種項目也不能掉以輕心。

　　近年來一些證券公司陷入挪用客戶資金的違規(guī)運作并導(dǎo)致虧損，面臨倒閉厄運，如南方證券、閩發(fā)證券、漢唐證券等。一些將國債等有價證券存于這些證券公司的上市公司將很可能有巨額的資產(chǎn)損失。據(jù)證券市場周刊披露，光是受到閩發(fā)證券財務(wù)危機(jī)影響的國內(nèi)A股的上市公司就有東方創(chuàng)業(yè)(600278)、慶豐股份(600576)等，就連在香港上市的人保財險(2328.HK)、中國人壽(2628.HK)等也未能幸免，金額數(shù)以億元計。盡管有一些客戶屬于無辜受害者，存在這些證券公司的國債資產(chǎn)被非法挪用，有一些上市公司則是以短期投資為名，委托這些機(jī)構(gòu)理財，以期獲得較高的利息。不過一旦這些機(jī)構(gòu)投資失利，出現(xiàn)大的財務(wù)窟窿，則可能無法償還委托管理的資產(chǎn)。因此，如果在研究上市公司賬上的短期投資項目時，還需要從財務(wù)報表的附注中了解其中的資產(chǎn)內(nèi)容。有些上市公司違規(guī)運作，對于這些短期投資行為的具體形式不會充分披露。分析者必須對此加以留意，尤其在進(jìn)場做資產(chǎn)調(diào)查的時候必須確認(rèn)有關(guān)的內(nèi)容。筆者曾經(jīng)在2002年負(fù)責(zé)操作對某家上市公司控股權(quán)的收購項目。在進(jìn)行財務(wù)與資產(chǎn)調(diào)查時，筆者懷疑該公司短期資產(chǎn)項下有6000萬元的國債資產(chǎn)中附有未在財務(wù)報表中披露的合同。在筆者多次追問之下，該公?

　　債權(quán)資產(chǎn)項目的陷阱

　　應(yīng)收款、預(yù)付賬款和其他應(yīng)收款的債權(quán)指標(biāo)是比較容易出現(xiàn)水份(壞賬)的地方。收購方必須予以重點重視。一般在研究收購對象的債權(quán)項目時需關(guān)注如下幾個方面的問題：

　　有關(guān)數(shù)額的合理性。一個正常經(jīng)營的企業(yè)一般都有一定的應(yīng)收賬款、預(yù)付賬款和其他應(yīng)收款的。收購方需要對有關(guān)的金額與公司的業(yè)務(wù)相比是否合理有一個大體的判斷。判斷方法通常有橫向和縱向比較兩種方法：橫向比較是將其與同行業(yè)的企業(yè)作比較。最簡單的是選擇一個同行業(yè)的標(biāo)桿企業(yè)并與其作比較。比如，如果收購對象是一家房地產(chǎn)公司，就可以將其有關(guān)的指標(biāo)與萬科做對比，比較相同指標(biāo)以考察其合理性；縱向比較則是將同一公司的指標(biāo)與其以前的歷史指標(biāo)作比較。

　　(2)評估債權(quán)項目的具體內(nèi)容。上市公司的財務(wù)報表在附注中有對項目內(nèi)容作簡要的披露。通過查看內(nèi)容，看看有關(guān)債權(quán)的對應(yīng)單位，可以判斷是否屬于與公司大股東的關(guān)聯(lián)債務(wù)關(guān)系，或是否屬于大股東占用上市公司的資金，同時通過研究債務(wù)人的資信情況也可以大概判斷該項債權(quán)收回的可能性。

　　(3)債權(quán)的期限。債權(quán)的時間越長，回收的可能性就越小。如果企業(yè)的債權(quán)大部分是1年以上甚至更長的，那么債權(quán)的質(zhì)量就比較差。

　　(4)公司的壞賬計提政策。對于已經(jīng)確認(rèn)“資不抵債，無償還能力”的債權(quán)，企業(yè)都會當(dāng)壞賬進(jìn)行處理。而對于其他無法確認(rèn)一定收不回來的債權(quán)，一般企業(yè)都按照一個既定的比例提取壞賬準(zhǔn)備。而不同企業(yè)所確定的壞賬提取比例會有所不同。通常奉行審慎理財政策的上市公司可能確定比較高的提取比例。比如，深寶恒(000039)壞賬準(zhǔn)備金提取原則與而另一個深圳的房地產(chǎn)類公司深天健(000090)，在壞賬的核算辦法上就有很大的差別(見下表)。

　　深寶恒與深天健計提應(yīng)收賬款壞賬準(zhǔn)備的比例比較

　　資料來源：深寶恒和深天健分別公布的2004年度的財務(wù)報告。

　　在以上的資料中，我們可以看到，深寶恒對于2～3年、3～5年以上的債權(quán)壞賬提取比例比深天健(13.490,0.21,1.58%)高1倍，說明深寶恒的理財原則比深天健要保守得多。深天健公布的2004年財務(wù)報表顯示，該公司對2.7億元應(yīng)收賬款提取總額為2191萬元的壞賬準(zhǔn)備。假如按照深寶恒的壞賬計提比例，深天健2004年底的應(yīng)收賬款壞賬總額將至少增加1039萬元(增加近50%)。

　　存貨資產(chǎn)項目的陷阱

　　存貨是另一個容易出現(xiàn)陷阱的項目。對于存貨的分析也可以參照債權(quán)項目的分析方法。不過，這個項目的潛在問題在賬面上不容易看得出來，因為財務(wù)報表上不會披露存貨的詳細(xì)內(nèi)容，分析者較難從財務(wù)報表直接了解到存貨的真正價值。比如說，一個給電器廠商做配套生產(chǎn)的公司倉庫里的存貨實際價值也許不足10%，因為這些存貨可能是專門為某種型號的產(chǎn)品作配套使用的，而如果電器廠商停止了這種產(chǎn)品的生產(chǎn)，配套廠商的庫存基本上就只能當(dāng)廢品處理了。存貨項目也常被一些居心不良的企業(yè)用來做假賬。筆者曾經(jīng)參與一個對某上市公司收購項目，會計師和評估師進(jìn)場調(diào)查，才發(fā)現(xiàn)該公司的存貨中有約3000萬元的窟窿。這個大窟窿是幾年前該公司上市時為“放大”資產(chǎn)達(dá)到上市條件而做假賬的結(jié)果。其做假的方式是以大量白條制造出價值約3000萬元的“在途商品”。“在途商品”一般指從本公司倉庫運往用戶倉庫期間的產(chǎn)品。價值3000萬元的“在途商品”竟然在路途上存在好幾年！

　　長期投資項目的陷阱

　　長期投資包括的內(nèi)容主要是不占控股地位的對外股權(quán)投資，如果投資對象是上市公司法人股，還比較清楚，可以從公開披露的資料了解到投資價值的變動情況。如果是非上市公司，則只能從財務(wù)報表中所披露的資料做一個大體的判斷。如果企業(yè)對外投資額很大、很分散，通常都蘊含較大的潛在資產(chǎn)損失。即使所投資的公司還在經(jīng)營，要收回投資也是很困難的。部分原因是因為國內(nèi)企業(yè)的公司治理普遍不規(guī)范，上市公司里大股東欺詐小股東比比皆是。以上市公司深紡織(000045)為例。深紡織的賬上長期投資項目的金額較大，在2002年底，該項目為1.33億元，占總資產(chǎn)的17.8%, 而在1999年的時候，該項目曾經(jīng)達(dá)到2.3億元。而到2002年底公司下屬的長期投資企業(yè)竟然還有數(shù)十家，包括股票投資企業(yè)3家、進(jìn)行權(quán)益法或成本法核算但不納入合并會計報表的附屬公司5家、權(quán)益法核算的聯(lián)營及參股公司7家、成本法核算或停止進(jìn)行權(quán)益法核算的聯(lián)營及參股公司18家。這些被投資企業(yè)遍布國內(nèi)許多省市以及約旦、塞班島、莫斯科等境外地區(qū)。深紡織截至2002年底的長期投資總額為1.98億元，累計計提了資產(chǎn)損失6542萬元(其中包括對深金田投資總額1483萬元的全額計提)，凈值為1.33億元。筆者當(dāng)時為一家民營企業(yè)做收購深紡?

　　或有債務(wù)的陷阱

　　一般來說，企業(yè)資產(chǎn)價值的彈性較大，而債務(wù)是有剛性的，一個正常運作的企業(yè)實際負(fù)債總額一般不會小于賬面金額。不過企業(yè)的對外擔(dān)保所形成的或有負(fù)債卻不會顯示在資產(chǎn)負(fù)債表上。這就需要收購方關(guān)注收購對象的財務(wù)報表附注所披露的資料，以及其他形式的調(diào)查。通常在收購方與現(xiàn)大股東簽署了股權(quán)轉(zhuǎn)讓的初步協(xié)議以后，將通過會計師、評估師、律師對公司的債務(wù)及或有負(fù)債做全面的調(diào)查。不過在選擇收購對象的時候，收購方可以通過對收購對象所披露的年報、半年報、其他公告信息以及其他媒體資料，對收購對象的負(fù)債及或有負(fù)債進(jìn)行了解和估計。

　　了解到對方的對外擔(dān)保情況后，這必須評估該項或有負(fù)債項目的實際后果——成為實際債務(wù)負(fù)擔(dān)的可能性。對外擔(dān)保對象的信用狀況是評估企業(yè)的或有負(fù)債情況的重要信息。如果擔(dān)保對象的信用狀況不好，或有負(fù)債變成實際債務(wù)的可能性就很大。比如深圳市上個世紀(jì)90年代上市的國有控股上市公司，在當(dāng)時國有資產(chǎn)管理部門的行政主導(dǎo)之下普遍實行互相擔(dān)保借貸。隨著深中浩、深金田由于經(jīng)營不善陷入資不抵債的財務(wù)困境，其他的許多當(dāng)?shù)厣鲜泄疽渤袚?dān)連帶責(zé)任。比如深物業(yè)由于歷史原因為深金田向交通銀行長春分行借款5900萬元提供擔(dān)保，后來深金田資不抵債而被除牌退市，由于深金田無法履行償還債務(wù)，深物業(yè)隨承擔(dān)連帶償還責(zé)任。該筆債務(wù)的本金加利息至2004年底已經(jīng)達(dá)到9173.4萬元，債權(quán)人查封了深物業(yè)的多處資產(chǎn)，長期困擾深物業(yè)的正常經(jīng)營。經(jīng)長期反復(fù)談判，深物業(yè)在2004年12月28日與中國信達(dá)資產(chǎn)管理公司長春辦事處簽署《擔(dān)保債務(wù)重組協(xié)議》，就其為金田實業(yè)(集團(tuán))股份有限公司向交通銀行長春分行借款5900萬元擔(dān)保所產(chǎn)生的債務(wù)達(dá)成重組協(xié)議。深物業(yè)分二期向信達(dá)資產(chǎn)公司支付人民幣共計4800萬元，由信達(dá)資產(chǎn)公司申請法院按付款比例解封其被查封的房產(chǎn)。該協(xié)議履行完畢后，信達(dá)資產(chǎn)公司

　　收購運作中對財務(wù)陷阱的防范措施

　　鑒于收購運作中財務(wù)陷阱的危害性，收購方在簽訂正式協(xié)議以前，必須聘請中介機(jī)構(gòu)(通常包括會計師事務(wù)所、資產(chǎn)評估所以及律師事務(wù)所)對收購對象的資產(chǎn)及負(fù)債狀況進(jìn)行調(diào)查和確認(rèn)，及時發(fā)現(xiàn)問題，以便在正式簽訂協(xié)議以前據(jù)此與對方就收購價格進(jìn)行洽商， 并作為最后交易決策的參考依據(jù)。只要中介機(jī)構(gòu)從收購方的利益出發(fā)，發(fā)揮專業(yè)精神，應(yīng)該是能夠為收購方把好關(guān)，使可能發(fā)生的風(fēng)險減到最低。

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